报告行业投资评级 - 中小民营企业作为政府清欠行动的重点对象,在化债前期有望率先受益 [3][10] - 考虑到本轮化债力度在近年来属于较高水平,在国有建筑企业降速增效背景下,企业资产负债表有望迎来边际改善,破净建筑央国企PB估值修复行情可期 [3][10] 报告的核心观点 1) 复盘上年化债,不同板块企业受益程度分化 [2] - 园林企业在去年化债中受益相对最为明显 [2][3] - 装饰、工程咨询、钢结构部分企业报表也有所改善 [2][4][7] - 基建和房建企业因业务扩张等原因表现并不突出 [2][10] 2) 展望本轮化债,基建链企业有望普遍迎来资产负债表的修复拐点 [3][10][11] - 随着建筑行业进入高质量发展阶段,越来越多的央国企不再一味追求收入规模,更加看重经营效率与回款质量 [3][10] - 财政部提出大规模化债政策,建筑公司应收账款有望迎来清欠高峰 [3][10] - 收入降速带来的应收类资产扩张放缓,建筑央国企及更多民营企业会迎来资产负债表修复拐点 [3][10] 分行业总结 1) 园林企业 - 在去年化债中受益相对最为明显 [2][3] - 部分企业实现应收账款同比减少且经营现金流净流入同比增加 [3] - 其中有的企业是通过坏账计提和积极推进结算回款来减少应收账款,有的则主要是通过化债 [3] 2) 装饰及工程咨询企业 - 约一半企业应收类资产有所改善,但部分企业更多是受减值计提影响 [5] - 个别企业收现比同比提高,经营性现金流净流入也有改善,可能部分得益于化债背景下加大应收款催收 [5] 3) 基建和房建央国企 - 应收类资产普遍同比增多,经营现金流净流入同比减少,在化债行动中并无明显好转 [10] - 可能是因为基建在稳定经济增长、保障就业等方面意义重大,业务仍在扩张期,以及加大了对上游供应商的付款力度 [10] - 少数基建民营企业在去年化债中有所受益 [10]