一、涉及公司 冠胜股份及其旗下冠胜东池公司 二、核心观点与论据 （一）固态电池行业发展 1. 应用趋势提前 - 从市场端反馈来看，无论是乘用车还是储能领域，固态电池应用趋势比预期更快，因为客户对安全性要求越来越高[1][2]。 2. 量产时间点 - 全固态电池量产时间较晚，各企业公布的时间大概在26 - 28年，但从产业供应链角度，目前很难达到全固态状态，现在主要生产半固态和准固态电池[3]。 3. 技术路线差异 - 氧化物、硫化物、聚合物三种技术路线各有优劣势，当下市场中能更快将产品推向市场并得到市场充分验证可靠性的技术路线更易被主流客户接受[4]。 （二）冠胜东池公司情况 1. 公司发展历程与核心人员 - 冠胜东池2023年1月注册，投资的杰林东石公司已成立多年，其创始人谢海鸣教授是国家固态电池协同创新平台发展委主任，带领团队开发固态电池，经过多年技术改善和优化，2023年长春工厂实现批量量产，产品通过国内相关认证及客户端、汽车厂认证[6]。 2. 技术路径与产品特点 - 主要采用聚合物技术路线，生产半固态磷酸铁锂储能电池和准固态三元电池。半固态磷酸铁锂储能电池安全性高，针刺、挤压、短路等测试表现良好，低温环境下有优势，循环寿命在6000 - 12000次，能量密度177瓦时每公斤；准固态三元电池实验室阶段能量密度能达到420瓦时每公斤[7][8][10][11]。 3. 产能与研发团队 - 长春0.5G产能已开始区划产能，长春工厂生产运营系统有200多人，研发团队有120个博士加上实验室人员共160人左右，海外销售、运营管理团队有十几人[13]。 - 温州的土地和厂房2024年9月左右设备开始进厂安装，2026年建成210万只电芯机系统，电芯有100安时、280安时、314安时三种规格[14]。 4. 客户与市场情况 - 目前送样客户主要是大型能源企业（头部几家），还有通信行业、高端装备行业客户。能源企业方面部分已通过前期测试，还需半年设备持续运行测试。东池能源中视线产品已稳定交付欧洲储能客户，冠胜东池因海外品牌注册和体系认证周期长（品牌注册1.5 - 2年，体系认证更久）暂未对接海外储能客户[17]。 - 2023年北美市场营收占比24%，欧洲占比43%，亚非澳国内占比10%，营收增长主要来自欧美，北美增速更高，主要因为轮毂轴程单元进入两个重要KA客户[21]。 5. 未来规划与投资 - 计划投资10亿（包含一二期土地储备、一期厂房等基建建设，二期厂房及设备不在此预算），目前没有借用氧化物、硫化物路径的规划，未来可能往复合物方向发展[12][19]。 - 目前处于小试和中试阶段，利润率参考意义不大，建议关注2026年量产线产生营收并表后的情况。未来每一笔注资会稀释股权，注资相关细节还在战略决策阶段[19]。 （三）应对美国关税相关情况 1. 关税影响与应对措施 - 即使美国关税提升到60%，公司认为目前价格已price in负面预期，公司有应对经验（如2018年底301关税加征时以涨价应对），且国际市场对中国产业链依赖度高，美国通胀高企与关税有关。此外公司从前一年开始布局马来产能做全球供应链布局[22][23]。 2. 马来工厂情况 - 马来供应链有充足弹性，产能有弹性，具体数字未统计，2023年6月开始做了部分供应链替代，在传动轴总成品类上，在25%关税前提下，相比国内供应北美市场费用端有5%降幅[26]。 - 可通过2024年年报海外子公司销售额查看马来产能相关情况，马来工厂供应不局限于北美，还可供应东南亚市场[27]。 （四）公司其他情况 1. 投资与股权激励计划 - 战略端主要精力在固态电池领域，持续关注产业端项目资源，投资了新华大学新能源产业基金新能华。董事长理念是每两年左右做一轮股权激励，2023年做了一轮，大概两年后可能再做一轮[28]。 2. 业绩预测 - 常年复合增长率16%左右，2022年营收增速约10%，2023年来到26%，利润端增速理论上高于规模端增速，因为渠道端稳定、客户数量稳定，增长逻辑来自脱品类、SKU车型覆盖率提升和海外市场开拓。2023年有股权激励、信用减值损失等因素影响利润增速，前三季度累计影响1亿利润，预计到2024年年中左右修复[29][30]。 - 2023年全年利润端预计在券商预估基础上可能稍微向下调整，规模经理论的预估值比较接近[31]。 3. 投资损失情况 - Q3公司投资损失2500万是原材料端期货对冲的亏损，但现货端盈利（可从3G报高毛利中体现），整体在原材料端对公司利润影响趋于归零，公司秉持风险中性的套保策略，能实现原材料端完全对冲和汇率端一半的扰动[32]。 三、其他重要内容 1. 冠胜东池的半固态磷酸铁锂储能电池有两款型号，能量密度分别为380瓦时每公斤和420瓦时每公斤，相关测试已通过，正在小批量供应特定客户[9]。 2. 冠胜东池半固态电池的隔膜有自己的制造工厂，按照自己工艺生产，有特殊涂铺材料，从市场端买添加剂回来合成后用于生产制造过程中的涂铺，电解式和隔膜材料自制且不对外销售，因为是产品性能核心材料[9]。 3. 准固态三元电池能量密度在实验室阶段已能做到420瓦时每公斤，还能往上提，具体看应用场景[11]。 4. 冠胜东池目前订单金额不便透露具体数字，但国内大型能源客户订单量级可观，2023年因集团毛利水平、产能供应、供应链成熟度等因素有取舍订单，目前处于小试和中试阶段，利润率参考意义不大，建议关注2026年量产线产生营收并表后的数据[18]。 5. 冠胜东池的电芯产能210万只，如果生产不同电池规格，对应的电池容量差异大，假设按照两季瓦时及未来可能的电芯销售收入，可能对应20亿销售规模，但只是粗略估算[15]。 6. 2023年北美市场销售情况好，营收占比提升，主要因为轮毂轴程单元进入两个重要KA客户，量上了一个台阶且可持续[21]。 7. 公司认为如果美国关税提升到60%，目前整体估值处于底部位置，且美国不会那么粗暴加征关税，这可能只是竞选手段。如果有明确时间表，可参照传动轴总成品类的抢单幅度，目前后市场相对稳定，抢单幅度不高[22][24]。 8. 建议关注降息节奏，因为这决定美国市场从被动补库到主动补库的阶段转换，目前美国处于被动补库阶段，后市场配件分销商层级拿货量上升是因为前两年拿货量低导致库存水位低，未来降息到一定幅度分销商可能主动补库[25]。 9. 公司海外架构中有美籍华人总台，穿透后是美国人，在马来产品出口到美国方面不用担心追溯问题[27]。 10. 公司在原材料和汇率端秉持风险中性的套保策略，能实现原材料端完全对冲和汇率端一半的扰动，Q3投资损失2500万是期货亏损但现货盈利，整体对利润影响趋于归零[32]。