公司投资评级 - 报告给予藏格矿业"推荐"评级，目标价为33.3元 [1] 报告的核心观点 - 藏格矿业是国内重要的钾锂盐及铜生产商，2023年营业收入52.26亿元，归母净利润34.20亿元，投资收益12.63亿元，同比+82.61%。公司持续高分红，2022-2023年累计现金分红达70.2亿元，股利支付率超70% [1] - 公司依托察尔汗盐湖，成为国内氯化钾行业第二大生产企业，2023年氯化钾产能200万吨，产量109.42万吨，营业收入32.15亿元，营收占比61.53%，毛利率56.20%。公司积极布局国内外优质钾肥资源，未来氯化钾产量规模有望翻倍增长 [1] - 公司实现了从超低浓度卤水中"一步法"提纯电池级碳酸锂，锂回收率稳定在95%以上。2023年碳酸锂产能1万吨，产量1.21万吨，单吨成本仅3.7万元/吨，营业收入19.8亿元，营收占比37.89%，毛利率80.51%。麻米错盐湖远期规划10万吨碳酸锂，首期5万吨项目正在办理采矿权证 [1] - 巨龙铜矿是中国备案资源量最大铜矿山，2023年铜产量15.4万吨，净利润42.11亿元，占公司归母净利润的37.90%。2024年巨龙铜矿力争实现铜产量16.63万吨，二期改扩建项目预计2026年一季度试生产，有望实现铜产量30-35万吨/年，三期工程同步规划中，远期成长空间巨大 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 藏格矿业专注于矿产资源钾锂的投资开发，以及氯化钾、碳酸锂的生产销售。目前公司拥有氯化钾产能200万吨和碳酸锂产能1万吨，积极推进老挝巴俄矿区年产量100万吨氯化钾项目和麻米错盐湖首期5万吨碳酸锂项目 [41] - 公司始于钾肥业务，2017年抓住全球新能源转型机遇，投建碳酸锂生产线，同时参股巨龙铜业，开启第二、三成长曲线 [42] - 公司实际控制人为肖永明，合计持股33.24%。藏格钾肥和藏格锂业为公司的核心子公司，分别从事氯化钾和电池级碳酸锂的生产、销售；巨龙铜业是公司重要的参股公司 [45] 钾肥业务 - 公司是国内第二大氯化钾生产商，2023年氯化钾产能200万吨，产量109.42万吨，销量129.34万吨，实现营业收入32.15亿元，营收占比61.53%，毛利率56.20% [8] - 公司积极布局国内外钾资源，稳步推进青海省茫崖行委大浪滩黑北钾盐矿、碱石山钾盐矿和小梁山-大风山地区深层卤水钾盐矿东段三大项目，探矿权合计达1400平方公里 [8] - 公司与老挝签订钾盐勘探协议，已取得勘探报告和钾盐矿储量证，估算氯化钾资源总量9.84亿吨，预计一期氯化钾项目产量100万吨/年 [8] 碳酸锂业务 - 公司实现了从超低浓度卤水中"一步法"提纯电池级碳酸锂，锂回收率稳定在95%以上。2023年碳酸锂产能1万吨，产量1.21万吨，销量1.03万吨，营业收入19.8亿元，营收占比37.89%，毛利率80.51% [9] - 公司享有麻米错盐湖24%权益，探明的可利用储量折碳酸锂约217.74万吨，远期规划10万吨碳酸锂，首期5万吨项目正在办理采矿权证 [9] - 公司子公司收购国能矿业39%股权，旗下龙木错和结则茶卡两个盐湖合计碳酸锂储量390万吨，氯化钾2800万吨，有望持续增厚公司优质盐湖资源储备 [9] 铜业务 - 巨龙铜矿是中国备案资源量最大铜矿山，累计查明资源量铜2588万吨、钼167.2万吨、银1.5万吨。2023年铜产量15.4万吨，净利润42.11亿元，占公司归母净利润的37.90% [9] - 2024年巨龙铜矿力争实现铜产量16.63万吨，二期改扩建项目预计2026年一季度试生产，有望实现铜产量30-35万吨/年，三期工程同步规划中，远期成长空间巨大 [9] 财务表现 - 2023年公司实现营业总收入52.26亿元，同比-36.22%，归母净利润34.20亿元，同比-39.52%。2024年前三季度实现营收23.24亿元，同比-44.5%，归母净利润12.92亿元，同比减少36% [57] - 公司持续高分红，2022-2023年累计现金分红达70.2亿元，2022年股利支付率79.71%，2023年股利支付率73.48% [71] 行业分析 - 全球钾盐资源储量最大的国家是加拿大、白俄罗斯、俄罗斯，中国占比仅为5%。2023年全球钾盐储量约36亿吨，加拿大、白俄罗斯和俄罗斯合计占比达70% [103] - 全球氯化钾产量常年低增长，近两年呈下滑趋势。2023年全球钾肥产量3900万吨，同比下滑4.6%。主要生产企业包括俄罗斯乌拉尔公司、白俄罗斯钾肥公司、北美企业PotashCorp等 [107] - 全球锂资源供给预测显示，2020-2026年全球锂资源供给情况将逐步增加，主要增量来自澳大利亚、智利和中国 [128]