分组1 - 报告公司投资评级：优于大市（维持）[5] - 报告的核心观点：前三季度受消费环境疲弱影响公司销售收入下滑，虽受渠道结构变化负面影响，但折扣率改善使毛利率提升；线下门店承压时，公司注重线上公域平台增长，全渠道收入稳健增长；库存周转效率稳定、库存结构健康；短期营收增长或承压，但盈利能力有望持续改善；中长期看好精细化运营和数位化转型下原有店铺店效提升与低线城市开店潜力，正向经营杠杆及控本降费效益显现下盈利弹性有望持续释放[17] - 第三季度营收情况：受国内零售环境疲软影响，第三季度营收同比下滑10.8%至40.0亿元，归母净利润同比+40.0%至0.1亿元；折扣率同比维稳，毛利率同比+1.5百分点至33.5%；销售和管理费用合计同比减少7.8%至13.7亿元，销售/管理费用率分别同比小幅增长0.5/0.6百分点至29.9%/4.3%；归母净利率同比+0.1百分点至0.2%；库存金额同比上升12%至55.0亿元，库存周转天数同比+7天至152天，老旧库存占比控制在8%[1] - 全渠道表现：1）线上全渠道收入增长13%，抖音平台表现突出，前三季度线上全渠道营收同比+13%，占总营收27%，B2C公域渠道和私域渠道收入同比分别增加24%和2%，抖音平台收入同比+100%；2）实体店铺同店销售受客流下滑影响承压，前三季度实体店铺收入同比下滑14%，同店销售同比下降17%，平均门店月坪效同比下滑高单位数至低双位数；公司策略性关闭低效门店，较年初净关店64家至3459家直营店，同比2023年9月减少2.7%，平均店铺面积同比提升低单位数，总销售面积同比下降低单位数[1] - 10月销售额情况及四季度展望：10月经营收益净额同比+4.7%至17.2亿元，主要受线上渠道增长推动，预计与双十一大促活动提前有关；三季度行业整体消费需求疲软，四季度以来消费趋势有所好转，预计公司四季度销售有望环比改善[1] - 盈利预测与财务指标：预计2024 - 2026年净利润为4.9/6.2/7.6（前值为5.3/6.6/8.1亿元），同比-1%/+27%/+23%；下调目标价至0.59 - 0.69港元（前值为0.65 - 0.76港元），对应2024年6 - 7x PE[2][17] 分组2 - 2022 - 2026年盈利预测：2022 - 2026年营业收入（百万元）分别为18,638、20,064、18,610、19,683、20,747（+/-%）分别为-20.2%、7.7%、-7.2%、5.8%、5.4%；净利润（百万元）分别为89、490、488、618、759（+/-%）分别为-75.0%、450.0%、-0.6%、26.7%、22.8%；每股收益分别为0.02、0.09、0.09、0.12、0.14；经营利润率分别为4.0%、2.2%、3.7%、4.0%、4.7%；净资产收益率（ROE）分别为1.1%、5.8%、5.5%、6.6%、7.7%；市盈率（PE）分别为30.5、5.6、5.6、4.4、3.6；EV/EBITDA分别为4.9、4.4、14.6、10.5、8.6；市净率（PB）均为0.3[3][18] - 可比公司估值：宝胜国际收盘价0.5人民币，2023 - 2026年EPS分别为0.09、0.09、0.12、0.14，2023 - 2026年PE分别为5.7、5.7、4.3、3.7，2023 - 2025年g为15.5%，2024年PEG为0.367；滔搏收盘价2.3人民币，2023 - 2026年EPS分别为0.30、0.36、0.23、0.29，2023 - 2026年PE分别为7.6、6.3、9.9、7.8，2023 - 2025年g为 - 12.4%，2024年PEG为 - 0.506[19] - 财务预测与估值：包含资产负债表（百万元）、利润表（百万元）、现金流量表（百万元）各项指标预测，如2022 - 2026年现金及现金等价物、应收款项、存货净额等资产负债表项目，营业收入、营业成本、销售费用等利润表项目，净利润、折旧摊销、营运资本变动等现金流量表项目，以及每股收益、每股红利、每股净资产、ROIC、ROE、毛利率等关键财务与估值指标[25]