报告投资评级 - 维持买入评级 [5][13] 报告核心观点 - 报告期内公司主次矛盾清晰聚焦主业重视用户坚定投入中短期EBITA承压但盈利能力有回升态势股东回报增加可见性长期在投入可控情况下能否守住夺回市占不确定且受宏观波动影响需关注组织和行业生态位变化 [1] 各板块总结 淘天集团 - FY2Q2025实现收入990亿元(YoY+1.4%)与一致预期基本持平经调整EBITA 446亿元(经调整EBITA利润率45.1%低于一致预期1.3pct)GMV增长由订单量同比双位数增长驱动受购买频次增长和部分用户新增带动受平均订单金额下降抵销88VIP会员同比双位数增长超4600万CMR收入703亿元(+2.5%)增速环比抬升TR多季度同比下滑后企稳中国零售商业直营及其他收入226亿元(YoY -5.3%)批发业务收入60亿元(YoY+17.5%) [1] 国际商业 - FY2Q2025实现收入317亿元(YoY+29.2%)高于一致预期1.2%零售业务收入256亿元(+35.0%)批发业务收入61亿元(YoY+9.4%)经调整EBITA -29亿元(经调整EBITA利润率 -9.2%低于一致预期5.6pct)收入增长受跨境业务带动速卖通Choice动力强劲本季度速卖通推“海外托管”模式并与菜鸟协同运营及投资效率提升使Choice业务单位经济效益环比改善Lazada变现率和运营效率延续改善态势 [2] 本地生活 - FY2Q2025实现收入177亿元(YoY+13.8%)高于一致预期1.6%经调整EBITA -4亿元(经调整EBITA利润率 -2.2%低于一致预期1.3pct)受运营效率改善和业务规模提升亏损同比大幅收窄国庆期间高德DAU突破3亿创历史新高 [3] 菜鸟 - FY2Q2025实现收入246亿元(YoY+8.0%)低于一致预期8.6%经调整EBITA 0.055亿元(经调整EBITA利润率0%与一致预期基本持平)收入增长源自跨境物流履约解决方案投入快速增加菜鸟速递10月起在其他电商平台提供物流服务 [4][10] 云智能集团 - FY2Q2025实现收入296亿元(YoY+7.1%)与一致预期基本持平经调整EBITA 27亿元(经调整EBITA利润率9.0%高于一致预期6.8pct)核心公共云业务收入双位数同比增长AI相关收入三位数同比增长弥补利润率较低项目式合约类收入下降经调整EBITA利润率得益于战略调整提升阿里云Capex支出达175亿元同比增长123亿元环比增长54亿元 [11] 大文娱 - FY2Q2025实现收入57亿元(YoY -1.5%)低于一致预期9.7%经调整EBITA -2亿元(经调整EBITA利润率 -3.1%低于一致预期3.0pct)票务平台带动收入增长但受广告收入宏观波动影响部分被优质内容供给影响弥补 [12]