公司投资评级 - 维持"增持"评级 [4] 报告的核心观点 - 制剂代加工业务开始发力，看好全年实现恢复性增长 [1] - 2025年预计排产量乐观 [2] - 大客户合作持续深化，提供稳定长期业绩增量 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 美诺华于10月30日公布2024年三季度业绩：公司24Q1-Q3实现营业收入9.49亿元（yoy+2.21%），归母净利润0.63亿元（yoy+15.97%），扣非净利润0.52亿元（yoy-1.15%）；24Q3单季度实现营业收入3.41亿元（yoy-1.46%），归母净利润0.44亿元（yoy+87.08%），扣非净利润0.33亿元（yoy+20.04%）；公司Q3业绩表现良好，主要系美诺华天康制剂代加工业务产能爬坡顺利，带动整体业绩增长 [1] 制剂代加工业务 - 随着美诺华天康"年产30亿片（粒）出口固体制剂建设项目"全面投入使用后，公司制剂代加工业务增长显著，带动整体营业收入与毛利率的增长。2024Q3公司毛利率为36.09%，24Q2为24.39%，环比提升11.70pct。小包装产线的装配影响了公司24年Q1-Q2向大客户的发货节奏，24年Q3产线顺畅运行，完成上量，目前满负荷生产。公司预计制剂代加工业务有望在2024年四季度继续加速放量。此外，从2025年预计排产量看，制剂代加工业务有望实现可观增长 [2] 大客户合作 - 美诺华在CDMO和默沙东建立深度合作，与默沙东一期项目的9个产品开发和验证生产正常推进，第二期签订的3个产品均已启动开发工作。此外，公司于Sun Pharma（印度第一大制药公司，全球第四大仿制药公司）在他汀类降脂药，列汀类降糖药等领域进行供应合作，成功通过客户质量审计，进入合格供应商目录，双方将进一步扩展并加深在心血管和糖尿病等慢病领域的产品合作，印度和其他市场销售额稳步放量。考虑到与默沙东及Sun Pharma的合作已经初见成效，与大客户的深度合作有望为美诺华带来持续订单和长期收益 [3] 盈利预测与投资评级 - 鉴于2024三季度公司制剂代加工业务开始发力，公司在三季度取得良好的业绩增长，我们将2024-2026年公司营业收入上调至为14.81/18.70/22.98亿元（前值为14.63/18.59/22.63亿元），归母净利润为0.94/ 2.07/2.55亿元（前值为0.78/1.81/2.24亿元），维持"增持"评级 [4] 财务数据和估值 - 2022-2026年营业收入分别为1,456.98/1,216.50/1,481.30/1,870.29/2,298.36百万元，增长率分别为15.80%/-16.51%/21.77%/26.26%/22.89%；EBITDA分别为614.93/293.53/271.12/420.52/484.48百万元；归属母公司净利润分别为338.75/11.59/94.16/207.00/255.49百万元，增长率分别为137.67%/-96.58%/712.75%/119.84%/23.42%；EPS分别为1.55/0.05/0.43/0.95/1.17元；市盈率分别为9.04/264.34/32.52/14.79/11.99；市净率分别为1.47/1.46/1.38/1.26/1.14；市销率分别为2.10/2.52/2.07/1.64/1.33；EV/EBITDA分别为8.88/15.24/12.62/8.06/6.32 [7] 资产负债表 - 2022-2026年资产总计分别为4,419.46/4,423.52/4,120.46/5,223.59/5,086.12百万元；负债合计分别为2,246.22/2,237.83/1,794.68/2,656.50/2,213.17百万元；股东权益合计分别为2,173.24/2,185.68/2,325.78/2,567.09/2,872.95百万元 [8] 利润表 - 2022-2026年营业收入分别为1,456.98/1,216.50/1,481.30/1,870.29/2,298.36百万元；营业成本分别为872.80/840.94/928.50/1,148.35/1,364.44百万元；营业利润分别为405.32/18.75/124.08/275.99/344.39百万元；净利润分别为367.61/16.18/107.42/242.42/303.45百万元；归属于母公司净利润分别为338.75/11.59/94.16/207.00/255.49百万元；每股收益分别为1.55/0.05/0.43/0.95/1.17元 [8] 现金流量表 - 2022-2026年经营活动现金流分别为276.95/9.13/184.14/262.77/474.04百万元；投资活动现金流分别为50.26/-323.61/-92.98/-182.25/-67.44百万元；筹资活动现金流分别为-178.46/54.87/-146.21/16.22/-70.54百万元；现金净增加额分别为148.76/-259.60/-55.05/96.74/336.05百万元 [9] 主要财务比率 - 2022-2026年营业收入增长率分别为15.80%/-16.51%/21.77%/26.26%/22.89%；营业利润增长率分别为115.70%/-95.37%/561.82%/122.43%/24.79%；归属于母公司净利润增长率分别为137.67%/-96.58%/712.75%/119.84%/23.42%；毛利率分别为40.10%/30.87%/37.32%/38.60%/40.63%；净利率分别为23.25%/0.95%/6.36%/11.07%/11.12%；资产负债率分别为50.83%/50.59%/43.56%/50.86%/43.51%；流动比率分别为1.39/1.28/1.40/1.40/1.70；速动比率分别为0.95/0.83/0.94/0.83/1.16；应收账款周转率分别为7.69/5.38/7.54/6.72/6.70；存货周转率分别为2.48/2.02/2.72/2.48/2.56；总资产周转率分别为0.35/0.28/0.35/0.40/0.45；每股收益分别为1.55/0.05/0.43/0.95/1.17；每股经营现金流分别为1.27/0.04/0.84/1.20/2.17；每股净资产分别为9.53/9.58/10.16/11.10/12.28；市盈率分别为9.04/264.34/32.52/14.79/11.99；市净率分别为1.47/1.46/1.38/1.26/1.14；EV/EBITDA分别为8.88/15.24/12.62/8.06/6.32 [10]