五大城燃之一，城燃销气量居首 - 华润燃气是中国最大的城市燃气运营商之一，主要运营项目分布于京津冀区域、长三角区域、成渝双城经济区、粤港澳大湾区等国家重要战略区域 [13] - 公司城燃主业涵盖 25 个省份 276 个项目，覆盖 3 个直辖市和 15 个省会城市，接驳用户数量达 5778 万户，覆盖用户 9708 万户，市场渗透率 59.5% [22] - 2023年，公司全年零售天然气销气量 387.8 亿方，为"五大城燃"中城燃销气量最高的公司 [26] 聚焦经济发达区域,工业用气量占比较高 - 公司气量结构中，工业气量占比最高，达 51.9%，居民气量占比 24.3%，商业气量占比 21.2%；车用气量占比 2.6% [26][27] - 公司多年来气量结构相对稳定，工商业用气占比较高 [27] 盈利能力恢复, 经营性现金流充沛 - 2023年公司实现营运收入 1012.72 亿港元，同比增长 7.35%；股东应占溢利 52.24 亿港元，同比增速 10.36% [41] - 2023年公司经营活动现金净流入 101.57 亿港元，同比提高 133.4% [55] 五大城燃之一，城燃销气量第一 - 华润燃气营收和股东应占溢利在五大城燃中排行第三 [70] - 华润燃气城燃销气量仍为 387.8 亿立方米，位列五大城燃第一 [73] 打造"1+2+N"业务体系，打造天然气自主资源池 - 公司通过内涵式增长和城燃项目的收并购，不断扩大业务覆盖区域 [86] - 公司如东 LNG 接收站 2023 年 6 月 21 日正式开工建设，预计 2026 年首期建成投产，达产后年供气能力可达 90 亿立方米 [90] "双碳"推动天然气需求持续增长 - 天然气是替代煤炭，实现能源结构低碳转型的重要能源形式，在"双碳"相关政策推动下，天然气需求有望持续增长 [109] - 随着碳达峰、碳中和的不断推进，我国能源消费结构中天然气占比有望进一步提高 [198][199] 国际市场供需趋于宽松，气价有望维持较低水平 - 随着欧洲天然气需求下降，亚洲成为天然气消费增长主力，叠加美国 2025 年 LNG 出口项目投产预期，全球天然气市场供需关系有望趋于缓和，气价有望维持较低水平 [159][165] 居民端顺价助力销气毛差增长 - 2023年6月，国家发展改革委下发《关于建立健全天然气上下游价格联动机制的指导意见》，多地相继出台地方性天然气价格联动政策，多数地区调价幅度在0.1-0.4元/方之间 [169][170] - 随着居民端价格机制的理顺，城燃公司居民用气价格倒挂现象有望得到缓解，售气毛差或得到改善，从而修复盈利水平 [34] 燃气接驳利润率较高，但业务规模有所收缩 - 燃气接驳业务毛利率一般在 40%-60%之间，明显高于销气业务毛利率 [37] - 但接驳业务增长主要由新房贡献，与房地产的开发情况呈正相关，随着房地产市场相对疲软，接驳业务收入下行风险较大 [37] 综合服务业务和综合能源业务是依托城燃主业发展的增值业务 - 综合服务业务主要针对居民用户，包括厨电燃热、保险代理和安居业务等，全面推广维修、安检、抄表、综合服务一体化网格服务模式 [39] - 综合能源服务主要针对城燃业务的工商业用户经营区内的园区、公建和交通用能场景，提供分布式光伏、分布式能源和交通充能等清洁能源解决方案 [40] 深化市场体系改革，居民端顺价全面推进 - 2023年6月，国家发展改革委下发《关于建立健全天然气上下游价格联动机制的指导意见》，要求地方政府采纳并执行天然气上下游价格联动机制 [166][167] - 自文件发布至今，江苏、福建、山东等多个省份及下辖地市相继出台地方性天然气价格联动政策 [170] 上游资源生产供应能力增强，进口气量有望持续增长 - 2023年我国天然气产量 2353 亿方,连续7年增产超 100 亿方 [152] - LNG 长贸合同量持续增加,预计"三桶油"和其他市场主体 LNG 中长期合同新增约 60 亿立方米 [153] - LNG 接收站稳定投产，接收能力持续增加,预计今年年底前有 10 座投产，新增接收能力 3880 万吨/年 [157] 居民用气和车用气有望带动气量持续增长 - 随着"煤改气"、"瓶改管"、城中村燃气改造的持续推进，居民接驳比例上升，用户数量持续增长，有望带动居民用气维持稳健增长 [202] - LNG 重卡增长强劲，车用气需求有望快速增长,2023年国内天然气中重卡累计销量达 15.2 万辆，同比增长 307% [204] 盈利预测 - 我们预计2024-2026年公司实现营业收入1067.3/1152.8/1224.8亿港元,同比增长5%/8%/6%;归母净利润分别为56.4/61.3/66.3亿港元,同比增长8%/9%/8% [218] - 我们认为公司股票价值在30.23-31.69港元之间,较