大类资产配置 美国年内降息可期，但美元仍倾向强势 - 美国消费者收支"入不敷出"的现象可能成为下半年美国经济的压力所在 [15][16] - 美联储更为关注的核心PCE环比上涨0.18%，拿掉季节性因素看同比则上涨2.5%，较上月边际减弱0.1 pct [15] - 美元近期有所回落但市场多空交易情绪仍偏爱多头 [17][26] 日本加息、日元升值短期内的三重激励：通胀、就业和汇率 - 二季度各月份日本CPI同比增速在2%政策目标值以上，通胀视角特别是东京地区服务业通胀来看无碍其进一步加息 [35][36] - 日本央行上半年的"鸽派加息"与美联储宽松政策倾向的结合，短期内难以显著改善美元兑日元套息交易（carry trade）难题 [36][37] - 日本吹风加息，日元迅速反弹至153的位置 [42][43] 黄金：实际利率脱锚后的观测体系 - 降息交易带来金价短期反复横跳，央行定价才是金价长期制胜的锚 [48] - 主要央行的购金行为与金价上涨是相机抉择的，在尚未观测到主要央行继续开启配置黄金的前提下，不建议对黄金进行短期的大幅加仓 [48] 7月复盘 7月市场先后出现两波调整，大盘价值相对占优 - 7月市场先后出现两波调整，大盘价值相对占优，价值整体优于成长，大盘整体优于小盘 [56][57] - 31个一级行业仅5个上涨，军工、非银领涨一级行业 [56][58] - 赚钱效应仍不佳，但相对6月边际改善，成交额持续缩量，外资流出 [71][72][73] 大势 从寻底到"磨底"，悲观情绪大幅出清 - 剔除PB异常值样本后，当前绝对估值水平仅高于2008年11月、2012年2月和2024年2月 [85][86][92] - 估值位于滚动三年5%以下分位数的个股占比显著高于今年2月底部 [85][86] - 2024年1-6月规上工业企业利润稳中有升，营业收入利润率的季节性回升是6月规上工业企业利润转好的重要原因 [103][104] - 工业企业延续补库趋势，产成品库存同比增速较上月进一步提升1.1pct，1-6月累计同比增速4.7% [115][116] 行业配置 设备更新与消费换新政策体系概览 - 本轮设备更新和消费换新加力支持政策重点提及方向包括机械、汽车、船舶、家电、电子 [131][132] - 3000亿左右资金包含三个部分：1480亿超长期特别国债大规模设备更新专项资金、1500亿超长期特别国债用于6个领域、275亿中央财政资金用于废弃电器与电子产品回收 [132] 能效标准下的设备更新机遇 - 《重点用能产品设备能效先进水平、节能水平和准入水平（2024年版）》扩展为6大类、43种产品，同时进一步提高部分产品的能效指标 [141][142][143] - 结合设备更新消费换新加力政策看，在《能效新规》新增能效要求提升品种收入敞口暴露较高的企业，自下而上具备受益逻辑 [144] 历史经验视角下，后续补贴投放节奏对板块有推动作用 - 2009–2012年家电以旧换新补贴期间板块相对全A超额收益 [147] - 2009–2012年汽车补贴期间板块相对全A超额收益 [153] - 新能源车补贴政策与乘用车板块超额收益汇总 [159] 加力政策重点支持领域，本轮政策周期内股价表现分化 - 汽车行业中，乘用车、商用车本轮政策周期内强于零部件 [161] - 机械行业中，专用设备强于通用设备，自动化设备表现垫底 [167] - 家电行业中与地产挂钩不紧的白电表现较好 [169] 不止于政策，盈利、估值、分红视角下，高端制造均有支撑 - 高端制造指数未来三年预期营收同比均在13%以上 [172][175] - 高端制造业整体估值水平年初至今低位徘徊 [173][174] - 高端制造业越发重视股东回报 [177][180] 红利内部出现分化 - 7月以来红利资产整体表现出现分化，融入质量因子的红利策略大幅跑输 [186] - 煤炭本轮调整较为显著背后的核心原因在于股息率触及近三年30%分位数以下 [183] - 北向资金延续小步慢跑流出红利资产 [191][192] 机构配置拥挤度视角下，红利资产仍有较大提升空间 - 沪深300红利成分股机构重仓占比较2020年初几乎腰斩 [202][207] - 红利低波类策略当前重仓占比仅为2.5%，并未显著高于2020年来的几个高点 [206] - 从二季度机构持仓看，典型的红利资产大多处于"低配、增配"区间 [201][202] 自下而上优选"红利+"资产 - 公用事业中，当前股息率并未透支前向股息率，部分现金分红比例在70%以上的个股，在乐观的利润预期下，股息率有望达到4% [209] - 港股央企红利AH静态股息率溢价较A股较高 [212][215] - 从现金流实质改善与未分配利润寻找潜在分红动能相关方向包括医药生物、食品饮料等 [216][217] 风险提示 - 海外货币政策节奏和幅度的不确定性 [220] - 海