投资评级 - 6个月评级为增持（调低评级）[1][7] 核心观点 - 24Q1 - 3公司毛利率26.42%同减3pct，净利率0.61%同减4.82pct，费用率同增2.42%；24Q1 - 3出口收入2.58亿同增146.8%，轻智能马桶销售数量及销售收入均有所增长；24Q3收入17亿同减5.6%，收入降幅环比略有收窄，归母净利 - 0.06亿同减105%，扣非后归母净利 - 0.12亿同减111%；24Q1 - 3公司收入48亿同减8%，归母净利0.3亿同减89%，扣非后归母0.01亿同减100%[1][5] - 24Q1 - 3轻智能增长明显，全智能表现相对偏弱，公司将继续把智能马桶作为重点发展品类，推进轻智能和全智能的共同发展；随着消费者对高品质生活追求的增加，以及国家政策的推动和消费刺激政策的持续推出，全智能马桶仍有较高的市场发展空间[2][3] - 公司为经销商提供从基础施工到专业施工的全方位的焕新服务培训和支持，强化经销商的焕新服务能力以及下沉渠道服务能力，为消费者提供“送 + 拆 + 装”一站式省心服务，满足日益增多的旧房局部升级改造或全卫换装需求[4] - 公司持续从产品端、渠道端、服务端多方面进行探索以推进以旧换新业务[6] - 调整盈利预测，预计公司24 - 26年EPS分别为0.1元、0.1元以及0.2元/股（原值为0.5/0.6以及0.7元/股），PE分别为73X、60X、50X[4] 相关目录总结 财务数据 - A股总股本968.60百万股，流通A股股本165.61百万股，A股总市值8,000.61百万元，流通A股市值1,367.96百万元，每股净资产5.00元，资产负债率49.48%，一年内最高/最低为13.43/6.37元[8] - 2022 - 2026年营业收入分别为7,513.46百万元、7,648.18百万元、7,311.66百万元、7,691.86百万元、8,207.22百万元，增长率分别为(10.27)%、1.79%、(4.40)%、5.20%、6.70%；EBITDA分别为1,399.51百万元、1,251.55百万元、694.17百万元、754.19百万元、799.41百万元；归属母公司净利润分别为593.03百万元、424.64百万元、109.95百万元、134.01百万元、162.02百万元，增长率分别为2.75%、(28.39)%、(74.11)%、21.88%、20.89%；EPS分别为0.61元/股、0.44元/股、0.11元/股、0.14元/股、0.17元/股；市盈率分别为13.49、18.84、72.76、59.70、49.38；市净率分别为1.69、1.60、1.56、1.53、1.50；市销率分别为1.06、1.05、1.09、1.04、0.97；EV/EBITDA分别为10.05、8.53、10.79、9.85、8.96[12] 财务预测 - 2022 - 2026年货币资金分别为1,900.21百万元、1,969.72百万元、1,413.03百万元、1,418.97百万元、1,574.10百万元；应收票据及应收账款分别为424.24百万元、452.94百万元、319.67百万元、530.94百万元、374.44百万元；营业成本分别为5,045.65百万元、5,480.94百万元、5,432.56百万元、5,684.29百万元、6,048.72百万元；销售费用分别为715.33百万元、602.81百万元、701.92百万元、738.42百万元、787.89百万元；管理费用分别为653.39百万元、660.25百万元、621.49百万元、638.42百万元、677.10百万元；研发费用分别为340.58百万元、341.52百万元、318.79百万元、328.44百万元、348.81百万元；财务费用分别为16.14百万元、4.92百万元、7.01百万元、25.97百万元、33.71百万元；资产/信用减值损失分别为(23.35)百万元、(59.04)百万元、(41.20)百万元、(50.12)百万元、(45.66)百万元；投资净收益分别为8.69百万元、9.11百万元、9.66百万元、9.16百万元、9.31百万元；营业利润分别为693.68百万元、469.33百万元、119.38百万元、147.46百万元、179.31百万元；营业外收入分别为13.92百万元、9.49百万元、14.19百万元、12.53百万元、11.00百万元；营业外支出分别为13.84百万元、10.37百万元、12.31百万元、12.17百万元、11.62百万元；利润总额分别为693.76百万元、468.44百万元、121.27百万元、147.82百万元、178.70百万元；所得税分别为101.43百万元、44.84百万元、11.52百万元、14.04百万元、16.98百万元；净利润分别为592.33百万元、423.61百万元、109.75百万元、133.78百万元、161.72百万元；少数股东损益分别为(0.70)百万元、(1.03)百万元、(0.21)百万元、(0.24)百万元、(0.29)百万元；归属于母公司净利润分别为593.03百万元、424.64百万元、109.95百万元、134.01百万元、162.02百万元；每股收益分别为0.61元、0.44元、0.11元、0.14元、0.17元[14] 现金流量 - 2022 - 2026年净利润分别为592.33百万元、423.61百万元、109.95百万元、134.01百万元、162.02百万元；折旧摊销分别为348.35百万元、438.13百万元、480.85百万元、490.48百万元、497.79百万元；财务费用分别为31.62百万元、36.09百万元、7.01百万元、25.97百万元、33.71百万元；投资损失分别为(8.69)百万元、(9.11)百万元、(9.66)百万元、(9.16)百万元、(9.31)百万元；营运资金变动分别为(689.16)百万元、409.60百万元、(813.21)百万元、(387.89)百万元、(278.95)百万元；其它分别为126.29百万元、(132.26)百万元、(0.21)百万元、(0.24)百万元、(0.29)百万元；经营活动现金流分别为400.73百万元、1,166.07百万元、(225.27)百万元、253.18百万元、404.96百万元；资本支出分别为1,394.41百万元、792.47百万元、100.00百万元、90.36百万元、75.52百万元；长期投资分别为0.59百万元、0.48百万元、0.00百万元、0.00百万元、0.00百万元；其他分别为(2,662.58)百万元、(1,668.37)百万元、(184.28)百万元、(173.20)百万元、(142.66)百万元；投资活动现金流分别为(1,267.58)百万元、(875.42)百万元、(84.28)百万元、(82.84)百万元、(67.14)百万元；债权融资分别为489.23百万元、52.78百万元、(270.54)百万元、(123.11)百万元、(133.81)百万元；股权融资分别为997.64百万元、(109.31)百万元、23.39百万元、(41.28)百万元、(48.88)百万元；其他分别为109.53百万元、(97.74)百万元、(0.00)百万元、0.00百万元、0.00百万元；筹资活动现金流分别为1,596.41百万元、(154.27)百万元、(247.14)百万元、(164.39)百万元、(182.68)百万元；现金净增加额分别为729.57百万元、136.38百万元、(556.69)百万元、5.95百万元、155.13百万元[16]

e公司讯，箭牌家居今日接受机构调研时表示，目前，多地政府相继出台了以旧换新补贴实施方案，从 当前情况看，线上平台因参与补贴政策的相对便利性更快体现了换新消费需求的增长，线下门店消费需 求同样也会受到政策的带动，但从经销商终端销售传导到公司需要一定的周期。 从当前线上销售情况来看，政策的实施对于产品销售结构的改善、智能马桶渗透率的提升都将产生积极 的影响。 公司同时表示，将持续增加对电商新渠道的布局和投入力度，进一步促进电商渠道的发展。 工程渠道上，公司将在严格控制应收风险的前提下，继续深挖教育、医疗机构、企业、酒店和政府工程 业务等细分市场的机会。 ...

以旧换新补贴政策相关 - 多地政府出台以旧换新补贴实施方案，线上平台因补贴政策的便利性更快体现换新消费需求增长，线下门店消费需求也会受带动，但从经销商终端销售传导到公司需要一定周期，公司将持续关注并积极协同跟进落实政策[1] - 从当前线上销售情况看，政策实施对产品销售结构改善、智能马桶渗透率提升有积极影响[1] - 以旧换新补贴政策推进将促进行业参与者规范，提升行业集中度，激发消费者换新需求，有助于形成持续的换新业务和消费增长，企业将推出符合标准的新产品并提升服务能力，以旧换新将逐渐成为行业内常态化业务[1] 海外业务相关 - 公司海外业务收入占比仍较低，将继续加强对海外市场人才、产品等资源投入，优化海外产品布局，重点布局发达国家和一带一路国家市场，针对不同地区制定针对性市场策略，通过与当地经销商建立合作关系、开展品牌合作等方式加速专卖店布局和发展，实现海外市场更快速增长[2] 渠道拓展相关 - 公司深耕天猫、京东等电商平台，推动拓品类和结构优化，持续增加对电商新渠道布局和投入力度，进一步促进电商渠道发展[2] - 工程渠道上，公司将在严格控制应收风险的前提下，继续深挖教育、医疗机构、企业、酒店和政府工程业务等细分市场的机会[2]

以旧换新补贴政策对销售相关影响 - 线上平台因补贴政策便利性更快体现换新消费需求增长，线下门店消费需求受政策带动但传导到公司有周期，政策对产品销售结构改善和智能马桶渗透率提升有积极影响[1] 以旧换新补贴政策对行业竞争格局影响 - 政策推进促进行业参与者规范，提升行业集中度，激发消费者换新需求，促使企业推出新产品提升服务能力，换新将成常态化业务[1] 公司抓住以旧换新政策机遇的举措 - 持续关注政策，协同线下门店和网店落实政策，从产品、渠道、服务端探索推进以旧换新业务，强化经销商焕新服务能力，提供多种服务培训和支持，联合第三方建立施工焕新能力，提供一站式服务[2] 公司改善盈利能力的举措 - 优化产品销售结构，细化降本措施，优化促销政策，推进内部管理变革，把握以旧换新政策机遇促进销售增长[2]

以旧换新补贴政策相关 - 以旧换新补贴政策实施促进家居家装消费，线上平台因补贴政策便利性更快体现换新消费需求增长，线下门店消费需求也会受带动但传导到公司有周期[1] - 以旧换新补贴政策推进将促进行业参与者规范化，提升行业集中度，激发消费者换新需求促进消费升级，形成持续换新业务和消费增长[1] - 企业为适应政策导向和市场需求将推出符合节能环保、智能化等标准新产品并提升服务能力[1] 公司以旧换新业务服务推进 - 公司从产品端、渠道端、服务端探索推进以旧换新业务，在服务方面为经销商提供全方位焕新服务培训和支持提升基础焕新能力并联合第三方建立施工焕新能力[2] - 强化经销商焕新服务能力和下沉渠道服务能力，为消费者提供一站式省心服务满足旧房改造需求[2] 公司出口业务规划 - 公司将加强海外市场人才、产品等资源投入，优化海外产品布局，重点布局发达国家和一带一路国家市场，针对不同地区制定策略，通过与当地经销商合作加速专卖店布局发展并开展品牌合作实现海外市场快速增长[2] 智能马桶3C认证相关 - 2025年7月1日起对电子坐便器等产品实施强制性产品认证，2024年7月公司成为首批23家获证企业之一，公司加速推进相关产品认证工作，行业标准进一步规范将推动行业优胜劣汰，加速中小产能出清，提升行业集中度[2]

报告公司投资评级 - 报告维持"持有"评级 [1] 报告的核心观点 - 公司收入降幅收窄,智能化产品增长韧性较强 [1] - 收入降幅环比收窄,但盈利能力仍承压 [1] - 部分产品销量同比提升,智能化发展依然是趋势 [1] - 旧换新政策及3C认证有望提升行业集中度 [1] 收入情况总结 - 2024年前三季度公司实现营收48.3亿元,同比-8.5% [1] - 单季度来看,Q3公司实现营收17.4亿元,同比-5.6% [1] 利润情况总结 - 2024年前三季度公司实现归母净利润3199.2万元,同比-88.9% [1] - 单季度来看,Q3公司实现归母净利润-600.6万元,同比-105.2% [1] - 2024年前三季度公司实现扣非净利润102.2万元,同比-99.6% [1] - 单季度来看,Q3公司实现扣非后归母净利润-1241.6万元,同比-111.1% [1] 毛利率及费用情况总结 - 2024年前三季度公司毛利率为26.4%,同比-3个百分点 [1] - 2024年前三季度公司总费用率为24.4%,同比+2.4个百分点 [1] - 单季度来看,Q3毛利率为25.3%,同比-4个百分点 [1] - 单季度来看,Q3费用率为23.6%,同比+1.5个百分点,环比+2个百分点 [1] 现金流情况总结 - 2024年前三季度公司经营性现金流净额为-5亿元,同比由正转负 [1] 盈利预测与投资建议 - 预计2024-2026年EPS分别为0.2元、0.3元、0.36元 [1] - 当前市值对应PE分别为46倍、31倍、26倍 [1] - 维持"持有"评级 [1]

以旧换新政策推动 - 以旧换新政策的实施促进了家居家装的消费需求，线上平台因参与补贴政策的相对便利性更快体现了换新消费需求的增长[1] - 以旧换新政策的推进将进一步促进行业参与者的规范化，有利于进一步提升行业集中度[2] - 以旧换新政策将激发消费者的换新需求，促进消费升级，形成持续的换新业务和消费增长[2] - 企业为适应政策导向和市场需求，将不断推出符合节能环保、智能化等标准的新产品，并提升换新服务能力[2] 出口业务发展 - 公司前三季度出口业务增长较快，但目前出口业务收入占比仍较低[2] - 公司将继续加强对海外市场的人才、产品等资源投入，优化海外产品布局，重点布局发达国家市场和一带一路国家市场[2] - 公司将通过与当地经销商建立合作关系，加速专卖店的布局和发展，同时也通过开展品牌合作等方式，实现海外市场的更快速增长[2] 智能马桶发展 - 公司前三季度轻智能马桶增长明显，未来将继续发展轻智能马桶以满足更多场景需求[2] - 全智能马桶仍有较高的市场发展空间，公司将继续把智能马桶作为重点发展品类，推进轻智能和全智能的共同发展[2] - 自2025年7月1日起，电子坐便器等产品实施强制性产品认证(CCC)管理，行业标准的进一步规范将持续推动行业的优胜劣汰，加速中小产能的出清，行业集中度也将得到进一步提升[2]

家居产品以旧换新政策的影响 - 各地方政府相继出台了具体的以旧换新补贴实施方案,政策的实施促进了家居家装的消费需求,线上平台因参与补贴政策的相对便利性更快体现了换新消费需求的增长,线下门店消费需求同样也会受到政策的带动[1] - 以旧换新政策的推进将进一步促进行业参与者的规范化,有利于进一步提升行业集中度;激发消费者的换新需求,促进消费升级,有助于形成持续的换新业务和消费增长[2] - 企业为了适应政策导向和市场需求,将不断推出符合节能环保、智能化等标准的新产品,并提升换新服务能力,以满足消费者对高品质产品的需求[2] - 随着消费者换新习惯的形成,以及企业换新产品和服务质量的提升,以旧换新将逐渐成为行业内的常态化业务,为企业带来稳定的收入来源[2] 公司推进以旧换新业务 - 公司将持续保持对相关政策的关注,也在积极协同线下门店及网上店铺及时跟进并落实相关政策,以把握政策带来的增长机遇[1] - 公司将推出的家居产品以旧换新政策机遇,力争促进销售增长[2]

报告公司投资评级 公司发布2024年三季报。报告给予"增持"评级。[2] 报告的核心观点 1) 行业需求压力大,公司业绩短期承压。2024年前三季度,公司实现收入48.32亿元,同比-8.49%;归母净利润3199万元,同比-88.87%;扣非归母净利润102万元,同比-99.61%。[1] 2) 盈利能力短期承压。2024年前三季度公司毛利率为26.42%,同比-2.99pct;归母净利率为0.66%,同比-4.78pct。销售/管理/研发费用率分别为7.38%/10.74%/5.60%,同比变动分别为-1.06pct/+1.61pct/+1.08pct。[1] 3) 国家出台系列重大房地产行业提振政策,下游需求有望呈现复苏。公司是国内领先的大型现代化家居制造企业,产品覆盖卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具等全系列家居产品,所处行业属于房地产后周期行业。前三季度受卫浴行业竞争加剧、房地产市场持续调整以及消费预期转弱影响,公司业绩承压。随房地产政策相继出台、陆续落地,二手房有望率先复苏,进而带动公司业绩修复。[1] 4) 公司持续从产品端、渠道端、服务端多方面进行探索,深度挖掘存量房客户需求进行针对性开发产品,巩固提升优势渠道并进一步加大下沉渠道的开发;同时公司持续推进焕新服务,满足消费者的旧房局部升级改造或全卫换装需求。公司还持续推进国际化战略,通过海外专卖店布局、品牌合作等多种方式全面加速海外市场拓展。[1] 5) 预计公司2024-2026年实现营收70.24/73.71/76.44亿元,同比增长-8.17%/4.95%/3.71%;预计实现归母净利润0.84/2.25/2.89亿元,同比增长-80.10%/165.92%/28.83%。[4]

报告公司投资评级 - 公司维持"推荐"评级 [3] 报告的核心观点 业绩延续承压，关注四季度消费补贴 - 前三季度公司收入同比下滑8.5%、归母净利润同比下滑88.9%，主要受下游地产疲弱、居民消费预期减弱的影响，同时卫浴行业价格竞争激烈导致毛利率同比减少3pct [3] - 但单三季度看，公司营收降幅较二季度明显收窄 [3] - 7月发改委、财政部出台家电家居消费补贴政策，8-9月多省市出台家电家居消费补贴政策，涵盖智能马桶、龙头花洒等卫浴产品，补贴比例多数在15-20%。四季度随着各地消费补贴政策持续落地，叠加"双十一"等电商购物节日来临，公司收入端有望进一步改善 [3] 经营性净现金转负，投资性房地产同比增加 - 前三季度公司经营性现金流量净额-5.0亿元，低于上年同期的4.7亿元，主要因本期销售商品收到的现金减少、支付职工薪酬增加；叠加本期应付票据到期偿还，期末在手现金较年初减少64%至7.1亿元 [3] - 期末投资性房地产同比增长89%至3.3亿元，主要系本期新增出租物业 [3] 盈利预测 - 预计2024-2026年归母净利润分别为2.1亿元、3.5亿元、4.7亿元 [4] - 当前市值对应PE为40.6倍、24.2倍、18.1倍 [4] 行业分析 - 从行业层面看，房屋重装需求增长叠加智能坐便器渗透率提升，卫浴行业空间犹大，而公司作为国产卫浴品牌领军者，品牌渠道优势明显 [3]